企业理论 风险投资 制度安排
论文摘要：面对当前中小企业融资难的困境，多渠道地为中小企业提供资金已成为共识。作为权益资本的风险投资可以有效地帮助具有成长性的中小企业度过资金难关，破解中小企业融资难的问题。本文以企业的控制权，但在初创阶段一般只占公司5％一25％的所有权，一般为1o％，而往往会安排相当大一部分股份份额由企业管理层和关键技术人员认购或直接发放，从而使创业团队拥有大量股份，促使其努力工作，使创业企业顺利成长。另外，风险投资家往往持有优先股，而管理层持有普通股，并且其持股比例取决于经营的好坏，因为优先股的转股比例不固定，随着企业经营的好坏调整。企业管理层的收入结构中，股权收入是最主要的，企业盈利越高，则风险投资家的优先股转成普通股的比例越低，但股价因为盈利提高而上升，可以保持较高的股票市值，管理层也获得更多的股票份额和更高的股票市值。但如果企业经营不善，不仅转股比例提高，管理者的持股比例下降，而且在支付优先股利息之后，普通股可分配的收益有限，管理层会遭受损失。这样，企业经理层能够分享企业利润增长带来的收益，同时承担企业亏损带来的损失，从而与风险投资家的利益形成一致，降低了委托代理关系中的道德风险。 (2)管理层和关键技术人员的股票期权安排。管理层和关键技术人员在未来的固定期限内或当经营目标实现时，可以按照合约中约定的较低价格购买公司股票 (通常是普通股)，且有权在一定时期后将购入的股票在二级市场出售取得收益，但期权不可转让。这种安排激励管理层和关键技术人员努力1：作以使企业价值最大化，从而使企业股价上升，如果到时股价高于执行价，企业家将执行期权 ，股价与执行价之间的差额就是收益。lOcALhoST如果股价低于执行价，企业家可以选择不执行期权，并不需承担任何损失。通过以上制度安排，使得期权持有者将个人利益与企业业绩紧密联系在一起。如果他们提前离开企业，企业有权以账面价值或事先约定的较低价格回购其拥有的股票，同时取消期权，这就是所谓的 “金手铐”。股票期权对创业家而言，既是一种巨额补偿和巨大激励——以股票增值实现了代理人的剩余索取权又是一种严格约束——迫使创业家更加关心股票将来的价值 ，主动采取符合委托人即风险投资家利益的行为，关心企业的长远发展，避免短期行为，从而实现激励相容，减少代理成本，达到双方利益的协调。
7．风险投资的组织形式
在美国，风险投资机构的组织形式通常为有限合伙制风险投资者为有限合伙人 (lp)，承担有限责任，风险投资家充当一般合伙人(gp)，承担无限责任。它主要通过制定合理的报酬结构把一般合伙人和有限合伙人的利益一致起来，激励风险资本家。有限合伙制通常规定，一般合伙人出资1％，除收取风险基金1．5％～3％的年管理费外，还获得投资所实现利润的约20％作为回报 ，有限合伙人出资99％，取得风险投资基金收益的8o％。这种制度安排，比较充分地考虑了对风险投资家的利益激励，为了追求 自身利益，风险投资家将尽全力争取成功。
有限合伙制的约束机制主要表现在风险资本家在合伙企业中所承担的风险上，作为一般合伙人，风险资本家承担无限责任，对企业的信贷和负债承担无限责任，因而个人的财产处于风险之中。因此，有限合伙制合同在最大程度上降低了委托代理问题可能带来的危害性，尽可能地把有限合伙人与一般合伙人的利益一致起来。
8．投资后的参与
风险投资家通常在投资后参与企业的经营管理，为企业提供增值服务。如帮助企业制定战略计划，为企业网罗人才，引入其他资金支持，辅导企业日常运作管理，定期了解企业销售、财务、人事等方面的情况。这些活动可以进一步减轻信息的不对称程度，使风险投资家保持对企业的了解，有助于对企业前景作出正确的判断。相比国外而言，国内风险投资公司投入资金后会更深地介入被投资公司的日常管理 ，不仅因为国内创业者和公司管理不成熟，更严重的是因为有些创业团队往往违反游戏规则。
9．退出机制安排
风险投资的退出渠道安排非常重要，风险投资者之所以愿意承担巨大的风险，绝大多数都是受到了高额回报预期的驱动，而高额回报预期能否实现的关键在于能否及时且顺利地将资金撤出、变现，以便投入到新一轮的资本增值活动中。风险资本能否顺利退出对风险投资的最终成败有着举足轻重的作用。主要有三种退出渠道：首次公开上市 (ipo)兼并与收购，破产清算。
(1)首次公开上市。ip0是风险投资者最愿意看到的退出方式 ，因为公开上市往往能实现公司价值的最大化，它的投资回报率通常极高。从创业者的角度来看，它既表明了金融市场对企业良好的经营业绩的确认，企业获得了在证券市场上持续筹资的渠道 ，取得了进一步发展的资金。同时，ip0也相当于为创业者提供了一个关于企业控制权的看涨期权合约。但是其弊端在于，对于风险投资家而言，在初创企业进行ip0之前的两年，必须做大量的准备工作，要将公司信息向外界公布，使广大投资者了解公司的真实情况，以期望得到积极的评价，避免由于信息不对称引起股价被低估。相对于其他退出方式，ipo的手续比较繁琐 ，涉及法律、会计、中介等问题，退出费用比较高昂，并且风险投资家手中的股权需要一段时间才能完全变现，时间比较长。(2)兼并与收购。尽管其收益率比不上公开上市，但也是重要的退出途径，风险投资者手中的股权可以很快变现，并且企业也不需向外界透露公司信息。这种退出方式在国内当前的经济状况下尤其重要，资本市场走向寒冬是一个原因，同时曾经被爆炒的创业板迟迟无法推出也导致这种退出方式受到欢迎。(3)破产清算。将赌注下在新创公司身上，期待能够从股票发行中得到丰厚的回报。但谁的手中也没有预知未来的水晶球 ，风险投资中失败的企业数量要远多于成功的企业，风险投资者的损失要靠成功企业的高额利润来补偿。
参考文献：
[1]袁庆明．新制度经济学[m]．北京：中国发展出版社，2005．
[2]段文斌等制

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