【摘 要】 随着我国资本市场的迅速企业的价值?什么样的负债结构较为合理?负债结构对企业价值又有哪些影响?针对这些问题,文章以制造业上市公司为对象,利用国泰安数据库,选取了2005-2007年制造业数据,对企业的负债结构与企业价值的关系进行了相关的实证分析。
【关键词】 负债结构; 企业价值; 托宾q

一、绪论

(一)问题提出
在学术界,中外学者一直对融资治理效应问题高度关注,最早的研究追溯到mm定理。当时,提出了一系列的假设,最后得出融资结构与企业价值没有相关关系。但是通过后来的假设,与这一结果截然相反。再后来,学者们进一步研究,放宽了假设条件,引入了企业所得税、个人所得税和破产成本等其他因素,进而也得到了一些新的理论。对企业来说,融资至关重要,融资合理可以降低企业融资成本,除此之外,也是增加企业价值的一种方法与策略。正因为如此,使企业价值最大化的最优资本结构是多少,如何调整融资结构,对企业来说,是个难以回避的战略问题,同样也是作出融资决策必须考虑的问题。
(二)相关概念界定
1.负债结构
本文中的负债结构,不仅包括总体负债比重,而且包括负债本身的期限结构和类型结构。
笔者认为,资产负债率这一指标能更好地反映企业的负债占总资本的比重,因此采取了资产负债率反映企业的总负债结构水平。
在负债的期限结构上,一般按时间来划分。在本文中,用期末一年以上的负债和负债总额的比例反映长期负债率,用流动负债和负债总额的比例反映短期负债率。LOcAlhoST
在我国,企业的负债一般来自于向银行的借款即银行借款;日常经营过程中形成的应付账款、预收账款等商业信用;另外就是企业发行的债券,即应付债券。但是由于我国债券市场的发展较慢,债券融资在企业中的比例较小,因此,本文主要考察了前两类负债。
2.企业价值及企业价值评估
在实际中,企业价值有内在价值和市场价值之分。一般来说,由公司股票的市场价值和企业债券的市场价值组成市场价值。而内在价值则指企业真实的企业根据借款合同从有关银行或非银行金融机构借入所需资金的一种筹资方式,又称银行借款筹资。银行有专门的贷款部门,有专门的专业人才,为了降低坏账率,对于每笔贷款程序较为复杂。首先是贷款前的信用调查,调查贷款人是否有还债能力;其次是审核通过后签署一系列的合同协议,要提供抵押、质押、担保等等。另外,贷款后银行一般也有能力介入企业的治理当中。相对来说,银行借款政策更为谨慎,企业压力更大,从而也促进企业更有效合理地使用各种来源的资金。因而提出企业中的商业信用和企业价值有负相关关系,企业的银行借款和企业价值有正相关关系的假设。
(四)研究模型
参照回归分析研究的方法体系,本文对融资结构和企业价值的关系分析时建立以下模型:
模型1:检验负债总体水平与企业价值的关系。
q=α+β1lev+β2size+β3growth+ε
模型2:检验负债期限结构与企业价值的关系。①
q=α+β1sd+β2size+β3growth+ε
q=α+β1ld+β2size+β3growth+ε
模型3:检验负债类型结构与企业价值的关系。
q=α+β1bd+β2cd+β3size+β4growth+ε
注明:以上公式中的α、β、ε分别为常数项、相关变量的系数和误差项。
(五)实证研究结果分析
本文使用spss统计分析对融资结构与企业价值之间的关系进行了实证检验,并根据前述构建的模型对回归结果进行分析。
1.资产负债率与企业价值的回归结果分析
根据前面的假设,企业价值先是随着资产负债率的增加而增加,然后经过某一点后,随着资产负债率的增加而减少,并且存在一个最优值。为了进一步分析负债对企业价值的影响,本文采用区间检验法,依据资产负债率进行分组,按资产负债率从小到大将样本公司分为7个区间,依次为:0~20%,20%~30%,30%~40%,40%~50%,50%~60%,60%~80%,80%以上。以各个区间的样本为单位分7次进行了多元线性回归检验,进而考察和比较了自变量资产负债率的回归系数。检验结果如表2所示。
表2结果显示,在以企业价值托宾q为被解释变量且0<资产负债率<40%时,自变量和因变量之间成正相关关系;当40%<资产负债率<100%时,自变量和因变量之间呈负相关关系,但有一些特殊值为正,在30%~40%这一区间时,通过了实证检验,而且在5%的范围内为明显,显著性为0.0032。
综合以上分析结果,实证分析结果与前面的假设基本一致,整体上通过了检验:即:
(1)企业价值先是随着资产负债率的增加而增加,然后经过某一点后,随着资产负债率的增加而减少,并且存在一个最优值。
(2)企业的负债率过高或者过低都不利于提高企业价值,当资产负债率小于40%时,资产负债率与企业价值正相关,负债融资能够起到提高企业价值的作用,体现出负债治理的有效性;当资产负债率大于40%时,资产负债率与企业价值负相关,负债融资的增加会降低企业价值,体现出负债治理的无效性。

(3)我国制造业债务融资的最优值为40%,但是这个值与西方研究成

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