育机构投资者与战略投资者是一个重要的问题。事实上,美国风险投资业的大规模兴起和发展,在很大程度上得益于机构投资者的形成与参与。由于产业风险投资具有风险大、收益期相对较长的特点,因此使得产业风险资本比证券市场更依赖于机构投资者。1997年,美国风险投资当年投入额达到122亿美元,其中62%被投入到高科技企业。其中,养老基金所占比例为40%。美国机构投资者主要包括养老基金、大学教育储备基金以及各种非赢利性基金会,这些机构投资者传统上相当保守,主要投资于债券和高红利股票。这一方面是因为联邦和州政府出于谨慎考虑所制定的法规限制,另一方面是因为人们一般认为投资于新兴企业风险过高且难于监控。因此,美国创投事业在早期主要依赖于个人投资者。但自60年代末期特别是1976年之后,风险投资可能带来的丰厚回报,促使政府放松了这方面的管制,如允许将2%-5%的养老基金投资于新兴企业,于是这些机构投资者成了风险投资的主要来源之一。
对于我国而言,我国产业风险投资自发展初期就存在着两个重要的问题,一个是缺乏长期资本的介入,二是真正意义上的战略投资者与机构投资者还远未成熟。事实上,这两个问题是相关联的,因为产业风险投资中长期资本的供给不足在很大程度上就是由于机构投资者尚未有效形成所导致的。因此,培育机构投资者和战略投资者是一个相当迫切的问题。机构投资者的发展,对于改变我国目前证券市场存在的诸如股权结构不合理、流通性差、上市公司法人治理结构不合理等问题将起到重要的作用。而且,机构投资者的培育与成熟,可以增加证券市场资金存量和增强证券市场整体风险承受能力。
具体而言,我国目前尚未建立起真正意义上的产业风险投资基金,而养老基金和保险基金目前也仅仅是初步地介入证券市场投资。而另一方面,近年来我国非国有资本存量增长非常迅速,它们目前可供选择的投资渠道还很不足,许多资金都转向股票市场。这部分资本存量可以考虑逐步引入产业风险投资领域,以促进我国高技术产业的发展。借鉴国外发展产业风险投资的经验,我国可以在控制金融风险的前提下,逐步地允许养老基金和保险基金在条件许可的情况下参与产业风险投资活动,这样可以使这些具有长期资本特性的资金介入产业风险投资领域。
其次,为了推动我国证券市场的发展,我国近年来已经开始在公司上市过程中引入“战略投资者”,以期树立长期投资理念。在发展产业风险投资的过程中,引入战略投资者无疑是一个现实的选择,尤其是引入一些具有良好市场业绩的上市公司作为战略投资者。这一方面可以充分利用上市公司的融资渠道和财务资源,另一方面也可以通过这种做法使公司更为关注企业的长期业绩增长和成长性,而改变我国目前投资领域内普遍存在的短期倾向。
三、个人投资者在产业风险投资中的角色定位
在非正式风险资本市场中,个人风险投资者(business angels)主要投资于初创企业和处于早期发展阶段的企业。英国内阁办公室科技顾问委员会指出,“一个由私人风险投资家组成的活跃的非正式风险投资市场是企业经济兴旺的前提条件”。据欧美国家估计,与机构投资者相比,它们所投资的企业数量为20~40倍,但在中小企业中的投资金额要比机构投资者高出5倍。就中小企业投资金额而言,英国非正式风险资本市场要比机构风险资本市场高出2~4倍。这充分表明,尽管养老基金和保险基金等机构投资者在产业风险投资体系中占据着重要的地位,但个人风险投资家仍具有不可替代的作用,因为正如一些研究学者所指出的,在传统类型的风险投资领域,个人投资者一直是主要的参与者。这些个人风险投资家不仅具有一定的私人资本,而且往往在技术、管理、金融或法律等方面具有较强的专业技能,他们除了向风险企业投入资金之外,还积极参与风险企业的运作和管理。由于其投资的权益特性,他们对公司的成长性和发展潜力比当期利润更为关注。
个人风险投资家的一个比较显著的特点就是倾向于介入高技术中小企业,而这往往是商业银行等传统金融机构缺乏积极性的领域。caston调查发现,英国大约13%的个人风险资本家曾投资于高技术制造业,而其中6%只投资于高技术公司。
对我国而言,充分发挥个人投资者在产业风险体系中的作用包括两方面的含义。首先,随着市场经济的发展,我国逐渐出现了一个阶层,他们已经基本完成了个人原始资本的积累过程,并且在企业管理上具有一定的专长和经验。在这种情况下,如何有效地引导和鼓励这些个人参与产业风险投资活动就成为当前需要解决的问题。其次,我国目前城乡居民储蓄水平呈现持续上升的趋势,社会层次资本供给水平也日益增大,迫切需要一些合理的投资途径。但由于我国资本市场和证券市场尚处于发展之中,我国投资者在整体上尚缺乏理性投资所需的专业知识和技能。因此,一条可行的途径就是由一些专业投资管理机构来对投资者的集合资本(pooled capital)进行管理,产业风险投资基金的设立将成为一种合理的选择。它将为广大普通投资者提供参与产业风险投资活动的金融工具。
四、发挥高技术企业在产业风险投资领域的作用
必须指出的是,把美国近年来风险资本的增长完全归功于法律环境上的变化将容易使人产生误解,因为在同一时期,风险资本的需求方也发生了显著的增长,尤其是在微电子技术上的技术革命更加剧了这一点。换言之,目前大多研究和分析都着眼于风险资本的供给,而较少考虑风险资本的需求方即高技术企业在发展产业风险投资体系中的作用。从我国的现状来看,1994年,我国高科技产业产值占工业总产值的8%,远远低于同期发达国家的水平。这在很大程度上是由于我国高技术中小企业因缺乏财务资源的支持而未能充分地发挥其推动经济增长的作用。其结果之一就是使得我国产业风险投资的成长缺乏良好而坚实的基础。
对于高技术中小企业而言,财务资源不足是一个普遍的问题,这主要是由如下原因造成的:首先,高技术投资具有较大的风险性和收益不确定性,这使得采取稳健性原则运作的传统金融机构在提供融资上缺乏积
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