我国上市公司股权激励效果与改进

摘要：本文通过对国内外股权激励计划的实践和立法回顾，运用面板数据模型和ar模型对我国50家上市公司股权激励和经营绩效的关系进行了实证检验，对全流通背景下加强股权激励计划的监管、改进股权激励方案提出了建议。
关键词：股权激励计划期权报酬——业绩敏感性全流通
abstract:this paper reviews the existing stock option plans and relating legislations in america and china,based on panel data model and ar model,it examines the sensitivity of eps after conducting stock option plans,using 50 chinese listed companies as samples.it lastly gives some suggestions for further regulation and improvement of stock option plan among chinese listed companies in the current background of fullcirculation.
keywords:stock option plansensitivity of stock optionepsfullcirculation

自2005年中国推进股权分置改革以来，中国股票市场已经逐步进入全流通时代，为上市公司实施股票期权激励计划、改善治理结构创造了有利条件。LoCALHOst2005年，中国证监会颁布《上市公司股权激励管理办法》，规定了我国上市公司实施股权激励计划的具体操作要求，但是，与美国等资本市场较发达的国家相比，目前我国对上市公司股权激励计划的实施和监管还不够量化，对股权激励计划与公司业绩增长的研究也还未能得出统一的结论。本文将以对我国部分上市公司股权激励与经营绩效关系的实证检验为基础，为全流通时代我国上市公司如何实施、改进股权激励计划提出建议。
1.我国上市公司对股权激励计划的已有实践
在2005年6月股权分置改革推行之前，我国一些上市公司分别根据自身条件，设计了符合各自公司治理结构要求的股权激励方案，在国家对股权激励没有明确规定的条件下，这些公司的股权激励计划呈现出多样性。
上世纪90年代，在股份制改革的大背景下，我国一些大中型国有企业、私营企业，都对股权激励计划进行了早期尝试，表现出多样性，在股权激励计划的实现途径和定价依据上，缺乏统一的标准。已有的早期案例中，比较出名的有上海仪电模式、武汉模式、万科模式、泰达模式等，其中万科模式和泰达模式代表了当时上市公司的股权激励模式，而上海仪电模式、武汉模式则代表了国有企业的股权激励模式。
我国上市公司对股权激励计划的早期实践中，最主要的问题是由于标的股权不能在二级市场流通，使得股权激励方案或者称为一纸空文，或者不能达到很好的效果。万科模式是我国上市公司股权激励的最早尝试，虽然聘请专业人士进行了整个计划的设计，但由于我国资本市场当时的条件不允许，使得这一模式不得不以失败告终。泰达模式由于推行时间较之万科模式晚，相关法规趋于完善，它的施行效果得到了改进。武汉模式较之万科模式、泰达模式更为特殊，它本身不是上市公司，但通过对其控股的上市公司法定代表人的年薪考核，实现上市公司的部分股权激励计划。值得注意的是，风险收入转化为股票期权后由国资公司托管，仍然不能上市流通，其激励效果也大打折扣。
2.对我国部分上市公司股权激励与经营绩效的实证检验
目前，我国上市公司中有不少已经实施了对高层管理人员的股权激励计划，股权激励计划的效果如何，我国上市公司的股权激励——业绩敏感度如何，是需要解答的问题。在此基础上，我们才能为全流通时代我国上市公司的股权激励计划提出改进建议。
2.1国外对期权报酬——业绩敏感性的已有检验。国外对股权激励效果的实证检验，大多使用jenson等所定义的期权报酬——绩效敏感度来检验期权的激励效应。yermack采用jenson等的理论分析框架，根据1984~1991年间美国792家上市公司6000名经理人的相关数据，运用b-s法估计了授予新期权所导致的报酬——绩效敏感度，以检验期权激励是否可以显著降低代理成本。hanlon等采用b-s法，以1998~2000年间的2627家公司为样本，研究了公司前五名高管股票期权与公司运营绩效之间的关系，发现期权的b-s价值平均每变化1美元，运营收入就会增加3.71美元，这说明期权具有正向激励效应。
2.2对我国部分上市公司股权激励与经营绩效的实证检验。由于我国没有真正意义上的股票期权市场，使用b-s模型估计期权价值并检验期权报酬——业绩敏感度是不现实的。在可得的信息和数据条件下，我们认为，以上市公司高管是否持有股票期权作为虚拟变量，通过检验这一虚拟变量的显著性来得出结论是必要且可行的。
本文以wind资讯和《中国证券报》公布的2007年上市公司高管薪酬排名为依据，选取排名表的前50家上市公司作为分析样本，设置虚拟变量d0（令d0=0，未实施期权激励计划；d0=1，实施了期权激励计划），并以上市公司高管薪酬取对数为自变量lnx1，以每股收益y的对数为因变量lny，建立面板数据模型，以检验实施股权激励计划对这些上市公司的影响，即虚拟变量d0的显著性。
2.2.1模型1——面板数据模型。
lny = c + ad0 +plnx1+ε
lny——每股收益的对数；lnx1——高管薪酬水平对数

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