作者：王玉荣 张淑艳 胡春霖

【摘要】 本文采用事件研究法对并购公告的市场反应进行实证研究。研究结果表明,从总体上考察并购事件所带来的影响是积极的,并且这种市场效应受第一大股东属性的影响。
【关键词】 并购;超额收益率;市场反应

在资本市场有效的前提下,公司股价变动能够反映出各种事件的影响。并购是公司的重大决策,当并购事件宣布时,并购所带来的市场对其预期会通过股价的变化反映出来。本文采用事件研究法对并购公告的市场反应进行实证研究①。本文的事件是并购交易公告的发布,如果市场将其视为利好,公告后公司的股价就会升高,我们就会观察到正超额收益率现象;相反,如果市场将其视为利空,我们就会观察到负超额收益率。因此,通过企业类型、并购的相关性以及并购前目标公司的表现。
本文用线性回归的办法建立以下回归模型:
car=β₀+β₁x₁+β₂x₂+β₃x₃+β₄x₄+β₅x₅+β₆size+ε
因变量为car,表示累积超额收益率,本文将分别采用不同的窗口来检验。解释变量为xi (i=1,2,3,4,5),表示影响并购绩效的因素,它们均为虚拟变量。loCalHost其中,x₁为外资是否是第一大股东(如为第一大股东则为1,否则为0);x₂为目标公司行业属性(制造业为1,非制造业为0);x₃为并购相关性(相关为1,不相关为0);x₄为目标公司企业类型(国有企业为1,否则为0);x₅为并购前目标公司的管理表现(相关指标高于行为水平则为1,否则为0)。size为规模控制变量。
已有研究有多种模型来评价目标公司管理表现。本文采用了e.tylor claggett的“管道模型”,即对公司的管理表现主要分为成长能力和现金营运指数(经营现金净流量/经营所得现金)。反映成长能力的指标是净资产收益率(roe),而净资产收益率又是由销售利润率、总资产周转率和财务杠杆比率构成,是它们三个因素共同作用的结果。销售利润率反映了产品盈利能力,总资产周转率反映了企业的周转速度,财务杠杆则体现了自有资本和借款的比例关系。我们在考核净资产收益率和现金营运指数时,以前者为主后者为辅,也就是说在两个指数之间产生不一致时以前者作为主要企业并购协同效应的研究与发展[j]. 会计研究,2003,(6).
[2] 张新. 并购是否创造价值[j]. 经济研究,2003,(6).
[3] 朱宝宪,王怡凯. 1998年中国上市公司并购实践的效应分析[j]. 经济研究,2002,(11).