| 货币市场与资本市场关系研究（课题报告 |
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杂的机制，迄今缺乏共识，争论纷纭。总起来看，有三种观点（Mishkin, 1995；Taylor, 1995; Meltzer, 1995; Bernanke and Gertler, 1995）：
图表 三种代表性的货币政策传导图示
其一是传统的凯恩斯主义观点（Keynesian View）：货币政策操作?短期利率?长期利率?投资与消费?实体经济；
其二是货币主义观点（Monetarism View）：货币政策操作?短期利率?多种资产利率的相应变化?“财富效应”，“Tobin q”等 ?实体经济；
其三是80年代以来出现的所谓“信贷观点”（Credit View）：货币政策?资产价格变化?企业和银行资产负债表的变化?社会信用水平?实体经济。
所谓货币政策的传导，实际上就是央行货币政策的变化（货币或者短期利率的调整）如何影响实际经济，因此，关于资产价格在货币政策传导中的作用，就是研究资产价格与实际经济的关系。[11]
资产价格与实际经济的关系：
关于资产价格变化对于实际经济的影响，已经有大量的经验研究。例如，E.Fama(1990)研究了美国的案例，J. Chio etc.(1999)研究了G-7的案例；但是，资产价格是否能够作为经济变动的领先指标取决于资产的类型和一个国家资本市场的深度与广度，也即取决于一个国家的金融结构。P. Mauro研究了股票市值占GDP比重，与股价作为经济领先指标之间的关系（IMF WP？）。一般说来，股价在很多国家具有比较显著的领先性质（例如在美国、英国、日本股价是GDP的领先指标，但在德国、法国则不是）。
图表2 工业化国家产出缺口、房地产价格、股价变化之间的相关性（IMF,2000,P78）
资产价格与消费：
资产价格对消费的影响大概有三种途径：第一，根据生命周期或持久收入模型，消费支出是家庭生命周期中总的金融资源的函数，因此金融资产价格的变化自然会影响消费支出。第二，当期消费受到对未来收入水平预期的影响，而资产价格变化影响未来收入水平的预期；第三，古典的消费生命周期理论假设资本市场是完全的，这样家庭可以根据其净财富和持久收入，在各个时期中最优分配消费支出。但是在实践中，由于各种市场磨擦的存在，家庭事实上不能单纯地根据收入预期来借贷，当期消费对可支配收入和外部融资“过度敏感”。资产价格的变化影响当期收入和外部借贷成本，因而影响到总消费水平。
证据表明，在多数工业化国家中，房地产和股价的变化对民间消费支出有显著影响。但是这种影响因各国金融结构、资本市场发达程度的不同而不同。其中最突出的是美国，据估计其消费支出对股票净市值的弹性大约在0.03—0.07之间。其次是加拿大、英国、日本等，而在法国、意大利则不明显（IMF,2000, P98）。[12]
图表3：家庭持有的股权在净财富中的比重
80－8485－8990－94959697
美国10.611.015.119.520.924.4
日本4.57.65.85.44.93.7
英国5.56.39.411.311.312.4
加拿大13.713.914.215.616.518.3
法国1.33.12.92.62.93.2
意大利0.82.13.63.83.64.7
资料来源：L. Boone etc. Stock Market Fluctuations and Consumption Behavior, OEC上一页 [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] [8] [9] [10] ... 下一页 >> |
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