企业委托代理问题上无显著效果。
股权激励作为公司治理的重要内容，其设计的初衷是为了解决股东与经营者之间的委托代理关系。然而在集中的股权结构下，公司治理的主要问题从管理层与投资者之间的代理问题转变为控股股东与中小股东之间的代理问题。股权激励是以分散股权结构为基础所做的制度设计，在中国股权结构集中、内部人控制严重的情况下，已非一种有效的契约安排，而成为向大股东及公司高管输送利益的工具。
一、文献综述
国际学术界在20世纪7o年代就基于代理理论对经理人报酬与公司业绩之间的关系进行了研究。jensen和meckling(1976)指出所有权结构、管理者薪酬结构和董事会薪酬的决定受到公司业务性质影响。holmstrom和milgrom(1987)指出企业经理人的报酬应当与企业业绩呈现出某种程度的线性关系。jensen和murphy(1990)利用1969—1983年美国上市公司ceo的报酬数，得出高管报酬与公司业绩之间敏感度极低。rosen(1992)指出虽然二者之问的敏感度极低，但是ceo收人仍随业绩发生巨大波动。此外，另一些研究则认为两者之间具有更高的敏感度，hall和liebman(1998)利用1980—1994年的数据估计出新的敏感度为，企业价值每变动1000美元，ceo收入的变动大约25美元，这其中股票和股票期权的贡献为19．7美元。kato和long(2005)以中国上海、深圳上市公司为样本，对高管报酬与股东财富之间的关系进行了研究，结果表明中国上市公司的高管报酬与企业业绩存在显著的正相关关系。lOcALHOSTlilling(2006)应用一阶差分矩估计和系统矩估计方法，消除了内生性和企业特性的影响，发现ceo收入与企业市值之间呈现出更为强烈的相关性。giorgio和arman(2008)以美国的“新经济”企业为样本，对其1996—2002年的面板数据进行了检验，结果亦表明高管报酬与企业业绩的强相关性。
国内学者关于股权激励与公司业绩之间的关系问题也进行了大量研究。魏刚(2000)、李增泉(2000)研究均发现，高管人员持股比例偏低，管理层持股没有发挥其应有的激励效应。于东智(2003)从董事会机制对完善公司治理的作用这一角度，对股权激励的效应进行了研究，研究表明董事会持股有利于公司绩效的提高。王华(2006)从内生性视角研究了上市公司经营者股权激励、董事会组成与企业价值之间的内生互动关系，研究表明经营者股权激励与企业价值之间存在显著的倒u型曲线关系。杜兴强和王丽华(2007)研究发现高层管理当局薪酬与公司以及股东财富前后两期的变化、上期托宾q的变化均成正相关关系，与本期托宾q的变化成负相关关系，对股东财富指标回归显示出较弱的相关性。顾斌(2007)采用比较研究法，在控制了行业因素及宏观经济变量的影响后，通过纵向对比上市公司股权激励实施前后公司净资产收益率的变化，得出股权激励长期效应不明显这一研究结论。
从国内外现有研究成果可以看出，大多数研究是基于分散股权结构下全体股东与经营者之间的委托代理关系这一理论基础。但是在集中的股权结构下，大股东的侵占成本已经取代所有者一管理者代理成本成为现代公司的主要矛盾。因此，本文主要基于大股东侵占这一视角对股权激励效应问题展开研究。
二、理论分析与研究假设
(一)“壕沟防御效应”对股权激励效应的影响
在高度集中的股权结构下，大股东无论在动机还是在能力上都有可能侵占小股东利益，引起代理成本增加和公司价值下降，即“壕沟防御效应”。唐宗明、蒋位(2002)、jiang和wang(2003)、liu和lu(2002)等的研究均表明，大股东控制的“壕沟防御效应”在中国资本市场中是存在的。高度集中的股权结构下，上市公司存在大量的控股股东利益侵占行为，公司治理的主要问题从管理层与投资者之间的代理问题转变为大股东与中小股东之间的代理问题。
“壕沟防御效应”除了体现在非利润最大化的决策，还表现为对其他投资者利益的侵占、对经理及公司员工权利的侵占。burkar等(1999)认为，尽管所有权的紧密控制是有效的，但它也暗含剥夺的威胁，由此会减少经理人的创造性，因而由监管所导致的所有权集中也许与以业绩为基础的激励方案相冲突。
在“壕沟防御效应”视角下，大股东利益侵占决定了对股权激励效应产生有负面影响。股权激励实施的目的在于使经理层为实现企业价值最大化的目标努力，而大股东对上市公司的“掏空”，对中小股东利益的侵占，势必会影响管理层努力的积极性，从而使股权激励的效果大打折扣，股权激励成为大股东与经理层“合谋”的砝码。
基于以上分析，对大股东对中小股东利益侵占对股权激励效果的影响提出如下假设：
假设1：大股东对中小股东的侵占将对股权激励实施效果产生负面影响。
(二)内部人控制对股权激励效应的影响
股权激励设计的目的是为了解决现代企业制度下，股东与经营者之间的两职分离带来的是道德风险和逆向选择。但是，中国上市公司中，股东一经理层契约重要特征之一是公司总经理与董事由一人兼任。在内部人控制严重、股东一经理层契约关系失衡的情况下，公司持续经营的目的不再是实现企业价值最大化，维护全体股东利益，而成了为大股东私人利益服务的工具。尤其是在董事与总经理两职兼任盼隋况下，这种情况更为严重。上市公司高管人员私人收益的来源与公司业绩没有必然联系。经理人滥用企业资金、进行过度在职消费以及为了政治晋升等目的提前确认收益、推迟确认损失等行为并不会因为股权激励的实施得到遏制。相反，股权激励这一完善公司治理的举措，其作用难以有效发挥。基于以上分析，提出以下假设：假设2：内部人控制问题将加重大股东侵占的代理成本，损害股权激励的实施效应。
三、研究设计
(一)样本选择与数据来源
本文以2003—2007年为样本期间，利用上市公司连续

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