[企业决策、分享利润、承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长期发展服务。现代企业理论和国外实践证明，股权激励对于改善公司治理结构、降低代理成本、提升管理效率、增强公司凝聚力和市场竞争力起到非常积极的作用(mehran，1995；morck，1988；吴敬琏，2002)。随着我国上市公司股权分置改革的顺利推进，为了进一步完善我国上市公司的治理结构和高层管理人员的报酬体系，提高上市公司的市场竞争力，2005年l2月31日，中国证监会正式颁布了《上市公司股权激励管理办法(试行)》，次年9月底，国资委签发了《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》。上述两办法首次对股权激励进行了规范，明确了股权激励过程所涉及的主要事项，在股票来源、持股比例、认购资金、禁售期等方面都作了明确细致的规定，为我国上市公司进行股权激励扫清了主要障碍。
截至2008年1月底，已有70家上市公司参照上述办法推出了股权激励计划。面对这一旨在提高企业经营者的积极性、降低代理成本进而影响企业绩效的激励性措施，市场将作何反应?如果市场对该事件作出了反应，是正向的还是反向的?此外，在股权激励方案公布前是否存在消息提前泄露和内幕交易?本文拟通过对相关样本公司的考察，试图回答以上问题。
二、模型的构建与样本选择
自ball和brown(1968)采用事件研究法考察公开信息的市场反应以来，在实证研究中，事件研究法常被用来衡量某一特定经济事件或信息对证券市场波动和上市公司市场价值的影响。本文将应用事件研究法来考察我国上市公司股权激励方案的公布是否对上市公司的市场价值产生了影响，同时应用事件模型的数据结果来检验是否存在消息提前泄露和内幕交易。lOcAlHosT
(一)股权激励的市场反应模型
本文将上市公司股权激励方案首次披露13前后21个交易日作为事件期[t(-l0，10)首次披露日作为事件日(定义为t=0)，如果方案公布当天没有交易，则以其后面一个交易13为事件日。利用平均超常收益率aar，和累积超常收益率car指标来测度股权激励的市场反应。如果存在显著为正的超常收益率则表明股权激励对上市公司市场价值产生了积极的影响。个股的实际收益率和同期市场收益率：

r代表股票i在事件期第t日的实际收益率；p、代表股票i在事件期第t31的收盘价；r代表在事件期中第t日所对应的市场收益率；r，代表在事件期中第t日的市场收盘指数。
2．个股超常收益率。超常收益率是实际收益率与其正常收益率的差，而正常收益率是假定该事件不发生时的预期收益率。衡量正常收益率的计算方法通常有i种：市场模型法、不变均值收益率法和市场调整法。前两种方法是建立在资本资产定价模型(capm)的基础上，通过估计相关回归方程的参数，最后得出事件期的正常收益率。但由于资本资产定价模型的运用有一系列严格的假定条件，现实的市场很难满足这些假定条件，尤其像我国这样发展还不规范的新兴市场，股票市场的投机性很强，导致参数的估计很不稳定，影响了检验的精确度，所以本文采用市场调整法来计算超常收益率。市场调整法的特点足直接采用对应的市场收益率作为个股的正常收益率个股超常收益率的计算公式为：。
其中：代表股票i在第t日的超常收益率。
3．平均超常收益率和累积超常收益率：

aar．代表所有样本公司第t日的平均超常收益率；car(t1，t2)代表所有样本公司从t到t时期段内的累积超常收益率；t1，t∈t，n为样本总数。
4．模型检验。如果股权激励事件对股价无影响，即市场对这一事件没有作出任何反应，那么在事件期内aar和car(t，t)应服从均值为零的t分布。其检验统计量分别为：


现有文献中判定在重大事件中是否存在“内幕交易”的主要方法仍然是事件分析法，本文继续沿用这一方法的计算结果，选取公告效应和内幕交易效应这两个指标进行测算。
1．公告效应。公告效应是指披露日前一天到披露31后一天的累积超额收益率与事件考察期最左侧的端点t到披露日后一天的累计超常收益率之比，即：

如果该比例很高，说明car(t，-1)内的大部分是由信息披露产生，信息的提前泄漏比较少；而反之，如果该指标的测算比例很低，则说明信息披露对价格的影响很小，信息在公开公布之前就已经被市场获得。由于我国《证券法》也一贯沿用了对“内幕交易”的规定，重大信息在公开披露之前是要求保密的，那么，如果存在提前被获得，就可以认为存在着内幕交易，因此，可以通过

[1] [2] [3] 下一页