增加佣金收入,往往把对客户提供信用交易服务作为不正当竞争的重要手段?
这种地下融资融券交易不仅造成我国证券市场投机性过强,而且往往引起证券市场的暴涨暴跌?当监管部门放松监管时,大量资金就会涌入股市,推动股价猛烈上涨,而当加大查处力度时,又会有大量的资金从股市中撤出,导致股市剧烈下跌,并因这类借贷关系属非法,一旦发生诉讼,双方权益均不能受法律保护,从而对证券市场的健康发展?维持正常的市场秩序具有很大的危害性?这种状况说明我国资本市场和货币市场具有相互渗透的需要和冲动,人为割裂非但不能解决问题和矛盾,反而会引发更大的风险和危机?理想的办法应当是放开对资本市场和货币市场的管制,引入证券信用交易制度,使信贷资金进入证券市场成为一种合法?公开?透明?有序的活动,以此避免股市的大起大落,同时利用信用交易的资金和证券流动渠道,变信贷资金流入股市的各种暗道为明渠,规范资本流动,提高商业银行信贷资金的使用效率,缓解和释放整个金融系统的风险,实现渐进的混业经营制度变迁?
(五)提高证券市场效率,完善宏观调控,改进证券监管
国内外证券市场的实践表明,只能做多的交易规则会将扩容与资金承受能力之间的关系人为对立起来,形成一旦加大扩容速度和力度,便担心市场失血过多,不得不控制发行规模,放慢市场扩容的恶性循环怪圈,市场调控机制拘谨而无奈;相反,做空机制则能够使股票市场上的供求关系在一个更为动态的过程中实现良性的平衡与互动,不论上行或者下行都会产生获利机会,双向操作所具有的自由度令投资获利空间趋于对称,完全可以在不影响现有市场格局的条件下,以最低的代价?最小的市场阻力推进ipo股票发行,加大市场扩容速度与力度,使扩容与市场承受能力之间的冲突?发展与稳定之间的矛盾得以统一而两全?
正是因为缺乏做空机制,新股发行成为我国证券市场运行中的“笼中之虎”和高悬于投资者头上的“达摩克利斯之剑”,市场欣欣向荣之际往往是扩容山雨欲来之时,而一旦市场低迷不振,扩容便告平息,管理层只能依靠平衡发行盘子?上市规模?减缓扩容速度和力度的刚性手段进行调控?虽有短期效果,从长期来看却有非常明显的副作用,只能成为收效于一时?治标不治本的权宜之计?笔者认为,如果我国证券市场能够引入做空机制,改变投资者被动单调向上的简单操作为多元立体化的全方位操作;变暗投机为明投机,让卖空者去打击市场中过度投机的行为,使市场本身对恶性炒作产生抑制,实现市场监管市场;变运用行政手段直接调控的刚性模式为间接调控的弹性模式,使制度建设走向成熟规范,提高监管效率?
二?中国证券信用交易制度的合理设计
客观分析,我国证券市场引入证券信用交易制度的条件已经成熟?首先,随着我国证券市场市场化?国际化进程的加快,投资者的风险意识不断强化,自我控制能力日趋提高,为开设证券信用交易提供了理性的市场需求?其次,由于市场化和有效保护投资者利益成为我国证券市场监管的基本取向,从根本上结束了过去那种由于监管思路不清晰而陷市场于经常性波动中的被动情况,出现因监管政策变化而导致市场激烈动荡,甚至逆转的可能性明显降低?政府监管的理性化为证券市场稳健运行提供了制度保证,为开展证券信用交易提供了适宜的市场环境?尤其是考虑到上市公司股权分置改革是向着我国证券市场市场化方向迈进的最重要和最基础的制度建设,能够形成完善我国证券市场功能和保护投资者利益的制度基础,重建市场预期,恢复市场信心,进而从根本上促进我国证券市场的规范发展,为我国证券市场引入证券信用交易制度提供了重要的制度和市场条件?

(一)信用交易模式选择
国际比较研究表明,证券信用交易具有双重性,因不同国家及地区证券市场完善程度的差异,对证券市场发展具有不同的作用?笔者认为,我国不宜采用证券金融公司主导的集中信用模式作为过渡型制度模式,而是应吸收市场化模式和专业化模式的优点,在把市场化信用交易模式作为总体目标的前提下,将证券公司融资融券许可证制度作为过渡模式,严格规定股票信用交易主体的市场准入条件,只有符合规定条件的创新类证券公司才有资格申请从事融资融券业务,同时要建立信用交易资信评估制度,使证券公司增强风险意识,建立健全风险控制机制,谨慎选择客户,防范违约风险和操作风险,有效承担信用交易中介功能?
(二)证券资格认定
由于不同股票的质量和价格波动性差异很大,并直接影响到信用交易的风险水平,并不是所有的股票都适合做融资融券交易,需要对其进行资格认定?资格认定权应归属证券交易所,应根据股票的市场表现和上市公司的情况随时修订具有融资融券资格的股票名单,现阶段可以上证50?深证100成分股及挂牌基金作为融资品种?
(三)证券公司信用额度管理
除依《证券公司融资融券业务试点管理办法》要求证券公司最近6个月净资本均在12亿元以上外,笔者认为,应通过资本净值比例管理加强对证券公司的信用额度管理,规定证券公司的最低资本充足率为8%,对投资者融资融券的总额与其资本净值的最高倍率不得超过200%,在单个证券上的融资和融券额分别不得超过其资本净值的10%和5%?
(四)市场整体信用额度管理
对市场整体信用额度的管理包括对融资保证金比率和融券保证金比率的动态管理两个方面?借鉴台湾的经验,证券公司在融入资金购买证券时,必须缴纳60%的保证金,并把购得证券交给商业银行做抵押?当证券价格下跌导致保证金比率低于60%时,商业银行将停止向该证券公司继续融资;当保证金比率低于30%时,商业银行将通知证券公司补交保证金,否则将强行卖出抵押证券?担保证券的折扣率与证券的类型有关,政府债券可按10%计算,上市股票应按30%计算?融券保证金比率也包括最低初始保证金比率和常规维持率,可分别定为70%和30%,其含义与融资保证金的最低初始比率和常规比率一致?
(五)

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