后当天的超额收益率的基本统计情况(见表1)。表1显示,有29家公司股票存在正的超额收益率(最高的是中金黄金,超额收益率为8.36%),其中11家公司存在显著为正的超额收益(最低的是中孚实业,超额收益率为-5.3%)。因此,从每家公司的时间日考察,市场对定向增发这一事件是有反应的,而且正的效应占了比较大的比重。
(二)对aar的分析
在整个事件窗口内,aar值变化曲线(见图2),由图2可以看出,事件公告日(第22日)前4天,aar为正,说明公告前定向增发的消息并未泄露到市场。而公告日后的几天,市场出现了短暂的增发负效应,之后负效应被市场部分吸收,且之后的aar慢慢恢复,波动幅度减少。
对aar分析的基本统计检验结果(见表2),由表2可知,t=0.081313,且p值大于0.9352 。两个结果同时表明拒绝原假设,说明定向增发公告产生的股价负效应不显著。
(三)对car的分析
在整个事件窗口内,定向增发获得了持续的正的累计超额收益率,且在事件公告日(第22日)后几天反映较为强烈,直到窗口结束前这种效应才调整到位(见图3)。公告日之前的很长一段时间内累计超额收益率均为正值,可能是因为信息提前透露出去,市场产生了良好的预期。这说明市场对于公告所披露的信息是看好的。
对car分析的基本统计检验结果(见表3),从表3可知,由假设ho:car=0,h1: car≠0,得到t>10.04925,且p值小于0.0001,即在显著性水平5%下拒绝原假设,认为存在累计超额收益率,且累计超额收益率为正。由此也可以看出,定向增发的公告效应对上市公司股价的市场反应是积极正面的。
总体样本结论及原因分析
通过上文对超额收益率和累计超额收益率进行的分析,得到如下结论:
从事件窗口的超额收益率显著区别于零可以看出,市场对定向增发的信息是有反应的。所选沪深300样本中上市公司的定向增发方案是被市场认可的,而且使投资者获得了短期收益。因此,上市公司定向增发引起的股价效应是正的。当然这可能与我国特殊的体制环境有关,下文从股权分置改革视角对其的影响进行分析。
从股改的宏观层面影响来看,由于定向增发主要面向机构投资者,并且国家规定发行股份12个月内(大股东认购的为36个月)不得转让,这样直接减轻了扩容的压力,短期内也不会对资金面构成重大影响,因此,定向增发的公司股价并没有受到冲击。相反,理性的投资者认为这是利好消息,从而,市场反应良好。从定向增发的利益相关者来看,定向增发的实施有利于控股股东和中小股东的利益最大化。
参考文献:
1.刘力,王汀汀,王震.中国a股上市公司增发公告的负价格效应及其二元股权结构解释[j].金融研究,2003(8)
2.胡乃武,阎衍,张海峰.增发融资的股价效应与市场前景[j].金融研究,2002(5)
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