【摘要】文章以东北高速为研究对象,对上市公司的股权制衡机制与内部监督效率之间的关系进行了分析。通过对该案例的研究,发现采用股权制衡结构的上市公司可能会由于多个大股东对公司控制权的争夺而面临决策效率低下、内部监督虚设等治理问题。因此,有效提高企业内部监督效率需要制度和思路上的创新。
【关键词】公司治理;股权制衡;内部监督

一、绪论

近年来,随着国内外证券市场中以安然、世通、银广厦等为代表的上市公司造假、违规事件频频曝光,使得公司治理问题成为理论界和实务界关注、研究的一大热点。作为公司治理结构中的一个重要问题,股权结构以及由此引发的股权制衡问题在当前我国上市公司的公司治理问题中被赋予了更多的内涵,得到了学术界普遍的关注。股权结构一般可以分为三种类型:一是股权高度集中, 公司拥有一个控股股东, 该股东对公司拥有绝对控制权;二是股权高度分散, 公司没有大股东, 所有权与经营权基本完全分离;三是股权适度集中,公司拥有多个相对的控股股东。很显然,股权高度集中时,其他股东很难对控股股东产生有效的约束和制衡,内部监督控制制衡机制很难得到正常运转;股权高度分散时,由于监督成本的付出和收益往往不成正比,股东们缺乏监督管理的积极性;股权适度集中时,大股东之间彼此相互制约,存在监督的动力。因此,从理论上讲,股权的适度集中会产生股东间的股权制衡效应,可以使内部监督更为有效。
作为一个新兴的资本市场,我国的上市公司普遍存在股权集中度过高的现象,形成了“一股独大”的股权结构状况。locAlHoST大量的研究分析认为股权的高度集中会给公司的监管和治理带来很大的负面效应。shleifer和vishny(1997)认为股权的集中会导致大股东和小股东之间出现严重的代理问题;杜莹和刘立国(2002)的实证研究表明股权集中度较高会有损公司的价值;张光荣和曾勇(2006)分析了控制性股东通过隧道行为(tunneling)对上市公司资产的转移行为。因此,研究者们普遍认为我国上市公司中的“一股独大”是公司治理问题的主要病因之一,完善公司治理的一个重要的药方就是要打破股权结构的高度集中,实现“多股同大”,形成股权的制衡机制,从而保证上市公司及其他股东的利益不受侵害。
当前,越来越多的研究学者倾向于上市公司的治理结构中应该采用股权制衡机制,认为这样既可以监督经理人的经营效率,又可以防止大股东的隧道行为,是一种有效的权力分配和内部监督机制。但是,笔者认为,由于上市公司是一种“稀缺资源”,所以股权制衡情况下的上市公司中,各个大股东往往会存在以较少的股权来动用较多的其他大股东的经济资源的可能性和趋向性。为了维护自己的利益,董事会、经理层等权力机构往往会成为各大股东争夺的焦点所在,这种争夺不可避免的会给公司带来经济资源的巨大浪费和内部监督机制的低效。笔者试图利用案例分析的研究方法,对股权均衡和内部监督之间的关系进行新的思考。东北高速(股票代码600003)被实施特殊处理为本文提供了一个典型的案例。通过分析发现,有效的股权制衡并不能仅仅依靠相应的大股东比例的简单增加来实现。要使股权制衡的积极作用得以充分发挥,相应的制度建设,有效的内部约束机制等都需要精心考虑。另外,健全相应的法律法规也是有效保护投资者利益的重要措施。

二、东北高速的基本概况

东北高速必然会被中国的证券市场史所记载,2007年7月,它成为我国a股市场上首家并非因亏损而被st的上市公司。很难想像这样一家具有国资背景且有较强盈利能力的上市公司会被实施st,可能的解释就是该公司在治理结构、内部监督等方面存在重大的问题。因此,笔者从股权制衡机制及内部监督的角度对其进行了研究。
东北高速是在国务院关于利用证券市场进一步解决高速公路建设资金不足的提议下,由多省市的相关部门共同出资成立的,发起设立人是黑龙江省高速公路公司、吉林省高速公路公司、华建交通经济开发中心这三家企业,注册地在吉林省长春市。东北高速是最早由国务院提议进行组建的四大主营业务为公路开发、维护等的上市公司之一,该公司目前日均200万现金入账,连续盈利能力较强(财务数据见表1)。
(数据来自色诺芬上市公司财务数据库)
东北高速的主要资产和收入来源为“两路一桥”:即长平路、哈大路和松花江大桥。“两路一桥”是东北高速三大股东注入的资产,三大股东根据在上述项目中的出资额确定了所持东北高速的股数。东北高速的股权分布以及公司高层管理的组成分别如表2和表3所示。
由表2、表3可知,东北高速的大股东属于跨省跨部门组合到一起的,公司经营的资产也跨黑龙江及吉林两省分布,股权分散在交通部所属的华建交通经济开发中心与两省的高速公路之间,没有一个绝对控股的股东。这样的股权结构是股权适度集中的一种典型体现,大股东间存在股权的相互制衡作用。从表面上看,这种先天制度安排上的优势能给东北高速的发展带来保证,使得东北高速能够完全独立经营、不受各股东干扰,充分保障公司的利益。然而,由于上市公司没有一个绝对控股的股东,公司的各种经济资源的分配也是跨省分布的,因此东北高速自成立之初就暗含有巨大的管理风险。

三、案例分析

(一)公司控制权的争夺
控股权往往决定着对公司的控制权,因此很多学者认为股权制衡可以使公司摆脱控制性股东的控制,有效的避免了大股东对其资产的侵占和转移,有利于公司在权力平衡中保证中小股东的利益不受侵犯。事实上,股权均衡的结构模式依然无法避免大股东通过各种手段来获得尽可能多的控制权以及侵害其他股东的权益。大股东争夺其在公司高管层代表的席位就是一种最直接和最有效的手段。
东北高速的管理风险在其上市刚一年就开始体现。2000年6月29日,在东北高速董事会上,因总经理朱吉源绕过其调拨资金,前任董事长、黑龙江高速总经理张晓光忽

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