| 解析内部职工持股计划制度设计 |
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CF：表示参与ESOPs最重要主体——雇员现金流的所得和所失，包括初始交易安排的即刻现金流（如企业资产价格的可能低估）和未来现金流预期的贴现（主要是ESOPS托管所得的股利和资本所得人CF的值取决于所有参与该交易主体的行为，包括政府、雇员、雇主、中介和ESOPs托管规则。
这是一个复杂的组合，任何一个变量所采用的交易规则都会影响雇员所得和所失。因此对每一个主体行为的仔细分析，即对每一个交易主体所采用的交易或投资规则的理解，都是解析ESOPS制度安排所必须的。本文下面将基于美国和我国ESOPS的实证依据来解析这～模型的～般含义。
三、财富转移与利益协调：对ESOPS制度设计的解析
（一） 财富转移与利益协调：美国ESOPs的实证依据
1．财富转移
尽管实行ESOPS的形式多样，但从交易主体人手具有一般性。从美国的情况看，交易主体包括：政府、雇主、雇员、金融机构和市场（非本公司的投资者）、信托基金会以及ESOPS的利益行动团体。下面逐一分析。
（l）政府
美国税法规定，参与ESOPs雇员达到公司员工比例的30％，可以享受到政府所规定的税收优惠，包括：ESOPS捐赠的税收免除，一个公司支付 ESOPS借贷的本息可以享受税收扣减，具体依据公司税收等级而定，一般为34％，这实际上减少了公司融资成本； ESOPs支付给雇员的股票红利或用红利归还ESOPS的贷款可享受税收扣减，这与原来的融资相比增加了公司的现金流，以至于事有“最后的公司融资手段”之美誉（ESOPs Associations，1999）。可见，政府作为ESOPs的支持者采取的是一种让利行为，以鼓励实行ESOPS的公司雇员比例达到比例要求，使雇员持有的股份大到足以保护自己利益，形成其所谓民主的社会投资群体。政府让利，也即增加了政府财政负担。美国政府财政每年要为此支付数千亿美元的支出，这也是20世纪80年代末期以来美国国内一些*家要求取消或减少该计划的巨额税收优惠的理由，但由于ESOPs有自己的强大的游说集团（ESOPs Associa－tions，2000），上述反对意见一直没有得到法律的认可。
从政府的收益来看上，ESOPS创造了就业机会，并有利于社会稳定，在达到政府所期望的社会财富分配结构和形成目标性的投资秩序上，ESOPS起到了一定的作用。
（2）雇主
实行ESOPS的公司，一般认为其雇主享受到了政府税收优惠的好处，增加了财富。但雇主财富转移的具体情况难以～概而论。在上市公司中，尽管在实行ESOPs时，股票的价格可以依据市场价格而定（如不得低于股票市场上价格的85％），初始的捐赠数目和贷款数目也比较固定，但目前及未来税收优惠的好处及其以后在各个新股东之间的分配一般要取决于企业未来可分配的现金流量，即要取决于企业未来的绩效（当然，也包括反并购并保持控制企业等其他方面的好处），而未来企业的绩效是不确定的。对实行ESOPS的非上市公司来说，财富的转移要取决于ESOPS的每一个具体步骤。如独立信用机构对企业资产评估的准确性；雇员与雇主之间信息的对称程度，如果在公司信息上，雇员比雇主了解得少，雇员在讨价还价的过程中就会处于劣势；当雇员达到公司规定年限或退休离开公司时，员工股票的回购是否会造成财务风险等等，难以一概而论，但可以肯定ESOPs不是一种预期非常明确的捐赠行为（Frank Ama上一页 [1] [2] [3] [4] [5] [6] [7] 下一页 |
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