摘要:特定类型机构投资者对公司特殊事件的影响是研究机构投资者在公司治理中角色的视角之一。基于机构投资者类型,从反接管提案、经理人薪酬、并购与研发支出等方面,分析机构投资者对公司治理的影响,探究机构投资者参与公司治理的内外部条件,旨在对我国机构投资者的理论研究和实务操作提供企业投资决策中地位更重要,从而使得代理成本更低、代理效率更高,提高了公司价值。
1. 基于反接管提案视角。机构投资者对于反接管提案的态度,是机构股东行使代理投票权的表现之一。基于已有文献的研究,机构投资者与反接管提案之间的关系比较模糊,一些文献研究表明机构投资者在反接管提案事件中能够发挥直接或间接的监督作用。brickley et al.(1988)开创了机构投资者分类研究的先河,并且在此基础上研究代理投票权对公司治理的影响,得出压力不敏感型机构投资者积极监督反接管提案。agrawal et al. (1992)以反接管提案为视角,检验了机构投资者在公司治理中的角色的两类假说——积极监督假说和消极监督假说。其研究结果表明机构投资者持股比例(不小于5%)和各种类型提案的财富效应存在正相关性,从而也支持了shleifer & vishny(1986)的观点——认为大股东的存在能够更好地监督管理层的行为。此后,borokhovich et al. (2000)等的研究也发现机构投资者能够积极地对反接管提案实施监督。
另一些文献研究表明不同法律形式的机构投资者对反接管提案有不同反应。van nuy(1993)发现与被投资公司不存在商业联系的机构投资者相比,银行和保险公司积极支持管理层发起的反接管提案,这主要是由于控制权收益低于由商业关系所带来的好处。locaLHost除此之外,borokhovich et al. (2006)通过反接管提案宣告前后的超额回报率的变化,验证机构投资者对被投资公司监督的有效性,研究发现只有持股比例高且与被投资公司不存在商业关系的机构投资者才能有效的监督公司的反接管提案。
综上所述,可知机构投资者的持股比例以及其与被投资公司之间的商业关系,在很大程度上影响了机构投资者对反接管提案的态度。
2. 基于经理人薪酬视角。经理人薪酬是协调股东与经理人利益冲突的强有力工具,机构投资者的存在能够对经理人薪酬结构调整施加重要的影响。david et al. (1998)认为压力不敏感型机构投资者的存在有效地降低了管理层薪酬的水平,并提高了中长期激励部分的比重,而其它类型的机构投资者则不存在此类影响。hartzell & starks (2003)以1992-1997年1500家美国上市公司为样本,研究发现机构投资者的股权集中度与经理人薪酬的绩效敏感性正相关,与经理人薪酬水平负相关,充分说明机构投资者的监督能够缓解股东与经理人之间的利益冲突。gallagher et al. (2006)在hartzell & starks (2003)的基础上,重新检验了机构投资者在监督经理人薪酬方面的角色。他们认为机构投资者的监督是一个较为复杂的问题,机构投资者持股增加了股票和期权收益、提高了工资和薪酬水平。然而,更高工资与更高的股票和期权收益相伴,其结果降低了工资占薪酬的比例;更高的薪酬水平来自于期权收益的增加。khan et al.(2005)从代理理论的角度,验证了机构投资者所有权集中度和分散程度对经理人薪酬结构的影响。总之,机构投资者可以对被投资公司经理人薪酬政策产生重要影响,使经理人与股东目标趋于一致。监督成本阻碍机构投资者对经理人薪酬结构的调整发挥作用。almazan et al.(2005)认为,当机构投资者有较低的隐性监督成本时,机构投资者对经理人薪酬绩效的敏感性和补偿水平的影响更高;同时发现潜在的积极的机构投资者有监督公司管理层的优势。

基于以上企业实现迅速扩张的途径,对公司价值有持续的影响。股东与经理人效用函数的不一致,使得经理人在企业投资决策过程中有可能从其自身利益出发,实施可能有损于企业价值的并购活动(jensen & meckling,1976),经理人的机会主义加重了股东与经理人之间的利益冲突。以股东提案为视角研究机构投资者对公司治理的影响存在一定缺陷:一方面,股东提案是建议性的没有强制约束力,经理人未必会按照股东的建议行事;另一方面,如果经理人采取股东的建议,那么这些提案将会是保密的。近年来,一些学者通过并购事件这个新视角来研究机构股东积极主义对公司治理的影响,认为并购事件最能够清楚地刻画机构股东积极主义行为的效果(lily qiu,2006)。
机构投资者监督公司并购活动对公司治理的影响,实证研究并未形成一致结论。qiu (2004)认为公共养老基金能够减少被投资公司经理人实施收购的可能性,并且认为机构投资者投资组合周转率的大小对并购业绩没有影响。与之相反,gaspar et al.(2005)发现短视的机构投资者投资的公司更可能被收购,并且会得到相对于长期的机构投资者投资的公司而言更低的收购溢价。短视的机构投资者较弱的监管使得经理继续实施损害公司价值的收购活动。针对以上两种不同观点,chen et al.(2007)通过并购事件发现,只有独立的长期的机构投资者的持股比例与并购后的业绩相关,其它类型的机构投资者不存在监督效应,而且该类型机构投资者降低了效应为负的并购发生的可能性。
机构投资者持股内生性问题,一直是研究机构投资者在并购中的影响效应的焦点。通常被并购目标公司的股东常常能够从高的并购溢价中受益。因此机构投资者有动力寻找潜在的被并购目标公司作为投资对象。jorion et al.(2005)认为机构投资者具有信息优势,因此,机构投资者持股比例高的公司更易成为被收购的对象。lily qiu(2008)在改进hotchkiss &

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